5/5/2015
Icatu publica relatório mensal e fala o que espera para a economia brasileira nos próximos meses. EUA: Nosso cenário-base contempla elevação de juros em setembro de 2015 Embora os recentes dados de atividade econômica tenham frustrado na margem e a inflação corrente esteja mostrando leituras bastante contidas, esperamos que o Banco Central Americano eleve a taxa básica de juros em setembro de 2015. Os recentes documentos oficiais do FED revelaram um maior gradualismo no processo de normalização de juros. Os membros do comitê (FOMC) revisaram para baixo as projeções da taxa básica de juros para esse e os próximos anos, além de incorporarem a seus respectivos cenários menor crescimento do PIB e algum ajuste para baixo na taxa de inflação. A nossa interpretação é que o cenário-base do FOMC vislumbra o primeiro aumento da taxa básica em setembro, com elevações de 25 pontos-base alternadas com pausas até o final de 2016. Obviamente (e assim como foi dito por alguns membros do FOMC) esse procedimento de altas não será obrigatoriamente linear e dependerá das condições econômicas e financeiras a cada reunião. Se a economia estiver se desenvolvendo mais robustamente que o esperado e as condições financeiras da economia (leia-se juros longos, dólar, bolsa e crédito, por exemplo) mais frouxas do que o FED gostaria, a taxa básica de juros poderá ser elevada de maneira mais rápida, enquanto o contrário também é verdadeiro. Ainda sobre a comunicação recente, alguns membros do FOMC, assim o como o staff do FED, mostraram evidente preocupação a respeito do forte movimento de apreciação do dólar e seus respectivos impactos sobre o crescimento da economia americana e a dinâmica de inflação. Nesse sentido, a comunicação oficial esclareceu que além do fortalecimento adicional do mercado de trabalho e da estabilização do preço do petróleo, uma trajetória contida do dólar é vista como algo que ajudará a estabelecer a confiança de que a inflação subirá logo adiante. Isto é, o FED acentuou a importância da dinâmica do dólar para as próximas decisões de política monetária. Sobre o crescimento recente, houve alguma frustração com a indústria, gastos das famílias, exportações líquidas e investimento residencial, mas parte disso se deve a fatores transitórios, como o frio mais rigoroso em certas regiões e as disputas trabalhistas em portos na costa oeste americana, as quais interromperam algumas cadeias de abastecimento. Há também alguma evidência do fortalecimento do dólar estar impactando a economia americana de maneira mais rápida do que se vislumbrava anteriormente (alguns modelos econométricos do FED sugerem defasagem maior). Todavia, continuamos com uma visão construtiva para o crescimento da economia americana (entre 2,5% a 3% anualizado nos próximos trimestres). A queda do preço da gasolina, o aumento da riqueza das famílias, o aumento da massa salarial (advinda da contínua melhora no mercado de trabalho) e o elevado nível de confiança dos consumidores são elementos que vão contribuir para a elevação dos gastos com consumo nos próximos meses. China: Transição do modelo de crescimento sugere manutenção da desaceleração observada recentemente. Os primeiros meses do ano foram marcados por uma desaceleração acentuada da economia chinesa, em magnitude superior à esperada pelo mercado, colocando em risco o atingimento da meta de crescimento de 7% estabelecida pelo Governo para 2015. Um dos reflexos do enfraquecimento da economia chinesa é a forte queda do preço em dólares do minério de ferro, que no ano já acumula queda de 28%. Nesse sentido, medidas de estimulo econômico vêm sendo adotadas pelo governo com a finalidade de assegurar uma desaceleração sustentável e ordenada da atividade. Zona do Euro: Perspectivas melhores para atividade, mas risco político ainda elevado. Com relação à Zona do Euro revisamos para cima nossa expectativa de crescimento para o ano, de 1,1% para 1,5%, influenciados pela recuperação de alguns indicadores, como: confiança dos empresários, crescimento mais forte das vendas no varejo e melhora nas condições creditícias. Além disso, cabe destacar o ambiente ainda favorável à continuidade da recuperação econômica, tendo em vista: (1) o estimulo monetário implementado em março (início das compras mensais de ativos privados e públicos), (2) a for-te desvalorização do euro em relação ao dólar, (3) o impacto positivo da queda do preço do petróleo (via balança comercial) e, por fim, (3) a redução do impulso fiscal contracionista observa-do nos últimos anos. Contudo, reforçamos o caráter moderado e instável dessa recuperação econômica, principalmente devido aos riscos oriundos do lado político. Nesse sentido, os últimos meses foram marcados por novas incertezas com relação a implementação dos ajustes fiscais e estruturais na Grécia e sua capacidade de honrar os vencimentos de dívida no curto prazo. Apesar do nosso cenário base ainda contemplar a permanência da Grécia na Zona do Euro, reconhecemos que a medida que o tempo passa, e nenhuma solução de curto prazo é alcançada, crescem os riscos de default, como também, o de saída da Grécia do Euro. O que esperar para a economia brasileira nos próximos meses? O cenário de crescimento econômico deve continuar trazendo más notícias. A nossa visão é de contração de 1,2% da economia brasileira em 2015. São muitos ventos contrários: (1) o atual ciclo de aperto monetário; (2) o ajuste fiscal/parafiscal; (3) as incertezas no cenário político; (4) riscos de racionamento de água e energia - embora menores na margem; (5) nível de confiança de empresários e consumidores deprimidos; (6) nível excessivo de estoques na indústria; (7) elevada taxa de inflação e (8) a repercussão da Operação Lava Jato sobre as construtoras, os spreads de crédito corporativo e o setor de petróleo (esse último também sofre com a recente queda dos preços internacionais do petróleo). Contudo, trabalhamos com uma gradual retoma-da do crescimento no segundo semestre do ano e em 2016 (para o qual prevemos crescimento do PIB de 0,9%), assumindo alguma melhora dos níveis de confiança, mas reconhecendo que ainda há riscos para esse cenário. Vale lembrar que há efeitos defasados da política monetária (de 9 a 12 meses) que tendem a adentrar o segundo semestre e o ajuste de estoques deve perdurar por vários meses, além do ajuste adicional das contas públicas em 2016 (quando a meta de superávit primário do setor público consolidado passa a ser 2% do PIB) e de riscos remanescentes de racionamento de energia elétrica e água. Não esperamos a convergência da inflação para o centro da meta em 2016 A nossa expectativa é que o IPCA encerre 2015 em 8,4%, bem acima do teto da meta de inflação (de 6,5%), com forte reajuste de administrados e repasse da depreciação cambial esperada para o ano. Por sua vez, o Banco Central espera que após o ajuste de preços relativos (em administrados e câmbio) e o cenário de contração do PIB em 2015, teremos a convergência do IPCA ao centro da meta ao longo do próximo ano. Na nossa visão, esse processo é mais demorado. A inflação de serviços é bastante inercial e tende a desacelerar vagarosamente ao longo dos próximos trimestres, fazendo com que o ponto de partida do próximo ano ainda seja alto. A sensibilidade da inflação de serviços ao hiato do PIB e ao desemprego é relativamente pequena quando comparada à inércia inflacionária e às expectativas de inflação (que, em parte, também reflete a inflação passada), então se faz necessário um longo período de hiato negativo para que se tenha um processo desinflacionário mais acentuado. Outro fator que tende a atrapalhar a dinâmica de convergência da inflação em 2016, na nossa visão, é a expectativa de depreciação adicional do Real no próximo ano (próxima de 10%, de R$3,32/US$ para R$3,65/US$ - dólar de final de período). Vale lembrar o período de forte desaceleração do IPCA, entre o início de 2003 e meados de 2007, em que houve uma contínua e considerável apreciação do Real (próxima de 50% no período) e mesmo assim a convergência do IPCA para o centro da meta foi demorada. Caso a nossa projeção de IPCA para 2015 se prove correta (de 8,4%), o atingimento do centro da meta em 2016 representará uma queda de 3,9 pontos percentuais de inflação em apenas um ano. Para efeitos comparativos (em janelas de um ano), a significativa desaceleração do IPCA entre 2002 e 2003 foi de 3,2 pontos percentuais, enquanto o câmbio apreciou 19,3%. Alguém pode argumentar que a fraqueza da atividade é um elemento chave para a convergência de 2016, mas vale lembrar que o hiato do PIB foi bem negativo em 2003, com a taxa média de desemprego de 12,3%. Em suma, somos pessimistas quanto o atingmento do centro da meta em 2016. A nossa expectativa é que o IPCA encerre o próximo ano em 5,8%. Vemos uma trajetória de convergência, embora significativamente mais lenta que o Banco Central atualmente prevê. Na nossa opinião, a convergência ao centro da meta depende de algo além do que os nossos modelos projetam e do que a história recente nos sugere. O desempenho da arrecadação deverá ser o principal desafio para o cumprimento da meta de superávit primário do setor público consolidado, de 1,2% do PIB em 2015... No que diz respeito à política fiscal, estamos observando um enorme esforço do governo para obter o cumprimento da meta superávit primário do setor público consolidado, de 1,2% do PIB, além de medidas para restringir o parafiscal. Várias medidas foram anunciadas para conter gastos e elevar as receitas tributárias. Reconhecemos que o Congresso tende a tornar o ajuste mais complicado, mas a nossa maior preocupação se refere à dinâmica de arrecadação de impostos e contribuições em um ano de contração do PIB. No primeiro bimestre, a arrecadação do Governo Central foi bastante fraca, com as receitas líquidas subindo apenas 3%, em termos nominais. As receitas tributárias tendem a crescer mais que o PIB em períodos de maior expansão, mas também a cair (ou desacelerar) mais que PIB em períodos de contração (ou fraco desempenho da economia). A mudança da composição do consumo é um elemento que tende a exacerbar a queda das receitas em contrações do PIB, pois os bens menos essenciais são mais afetados pelo ciclo econômico e esses produtos tendem a ser mais tributados que os bens básicos. Outra explicação para esse comportamento da arrecadação mais acentuado do que o PIB, nos ciclos econômicos, é que a taxa de formalidade da economia pode se comportar diferentemente em expansões e recessões. No mercado de trabalho, espera-se maior oferta de empregos de melhor qualidade, em geral com carteira assinada, em períodos de rápido crescimento do PIB. Por outro lado, as recessões tendem a ser acompanhados por aumento da taxa de desemprego e precarização das condições de trabalho (exemplo, o indivíduo perde o emprego com carteira e passa a trabalhar na informalidade, deixando de pagar alguns impostos e contribuições). Os dados recentes mostram uma piora no mercado de trabalho, com destruição líquida de empregos formais, aumento da taxa de desemprego e ligeiro aumento na proporção de empregados sem carteira assinada versus formais. Além disso, em tempos difíceis, algumas empresas podem ser levadas a sonegar ou a atrasar o pagamento de impostos. Por fim, mesmo que o governo não consiga cumprir o primário de 1,2% do PIB em 2015 e que os indicadores de endividamento público e resultado nominal do setor público sejam piores do que o Ministério da Fazenda atualmente projeta, acreditamos que o ministro Joaquim Levy entregará a maior parte dos ajustes, além melhorar aspectos institucionais como a maior transparência das contas públicas, fazendo com que o Brasil ganhe considerável tempo junto às agências internacionais de classificação de risco (ou seja, atribuímos que seja baixo o risco de rebaixamento da dívida brasileira para investimento especulativo ao longo dos próximos trimestres). Mensagem final Vemos com bons olhos a atual gestão macroeconômica. Entretanto, é um cenário desafiador, em meio a ajustes dolorosos na economia brasileira (com elevação da taxa de desemprego e inflação pressionada), em um ambiente político conturbado e de baixa popularidade do governo. #icatuseguros #icaturelatóriomensal #baetaassessoria #baetaseguros #baeta #baetaeassociados #assessoriadeseguros
